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安徽口子酒業(yè)股份有限公司(603589.SH,下稱“口子窖”)股東繼續(xù)奔波在減持的路上。

2020年1月3日，口子窖發(fā)布公告，公司4名股東在2019年7月24日至2020年1月2日期間共減持590.30萬股，減持金額約3.47億元。其中，公司實(shí)際控制人之一劉安省減持金額最多，約3.227億元。

根據(jù)公告，股東減持是出于“自身資金需求”，股東們真到資金捉襟見肘之時(shí)?還是出于對(duì)公司未來前景的看空?近期《投資者網(wǎng)》聯(lián)系到口子窖方面，得到了一定的答復(fù)。

高檔酒“失速”

2019年年末，口子窖股價(jià)在經(jīng)歷了兩個(gè)多月的回調(diào)后，動(dòng)態(tài)市盈率仍達(dá)到19.5倍，背后的風(fēng)險(xiǎn)讓人不敢小覷。所幸的是，部分股東早已落袋為安。

數(shù)據(jù)顯示，2019年上半年和更早的時(shí)間里，劉安省、孫朋東、張國(guó)強(qiáng)、趙杰、仲繼華五名股東已合計(jì)減持公司股份約500萬股，套現(xiàn)約2.2億元。

另一組數(shù)據(jù)顯示的是，口子窖股東們根本不會(huì)捉襟見肘。搜狐財(cái)經(jīng)曾在2019年3月發(fā)布《上市酒企最富180人名單》一文，其中口子窖股東財(cái)富名列前茅，前40位有12位來自口子窖。本次參與減持的劉安省身價(jià)34.83億元，孫朋東、張國(guó)強(qiáng)、趙杰、仲繼華稍遜一籌，分別為4.21億元、2.91億元、4.26億元、2.52億元。

另一組數(shù)據(jù)則曝光了口子窖經(jīng)營(yíng)方面的一些變化。

2019年前三季度，口子窖不同檔位的產(chǎn)品表現(xiàn)一反常態(tài)：100元以上的高檔產(chǎn)品增速下滑到7.5%，100元以下的中低檔產(chǎn)品則罕見地出現(xiàn)了高達(dá)兩位數(shù)的增長(zhǎng)。

事實(shí)上，口子窖近三年的增長(zhǎng)引擎一直是高檔酒，中低檔酒的營(yíng)收呈逐年萎縮態(tài)勢(shì)。2015年至2018年，高檔酒收入增長(zhǎng)率分別為20.4%、11.95%、30.79%、21.67%，中低檔酒增長(zhǎng)率均為負(fù)。

對(duì)于這一反?，F(xiàn)象，口子窖方面并未直接回應(yīng)不同檔次酒的變化原因，而是稱：“公司經(jīng)營(yíng)始終保持穩(wěn)定健康的發(fā)展，公司業(yè)績(jī)情況的小幅波動(dòng)也是企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的正?，F(xiàn)象。”

口子窖高端產(chǎn)品“失速”背后，或是整個(gè)白酒高端化后的泡沫的褪去。

過去幾年，白酒行業(yè)掀起了輪番的漲價(jià)潮，酒企盈利能力因此水漲船高。以口子窖為例，其毛利率從2015年的69.8%逐漸上漲到2019年三季度末的74.27%，銷售凈利率從23.43%上漲到37.38%。

同為安徽省名酒的古井貢酒，在2019年三季度末毛利率也漲到了76.3%，但凈利率維持在21.7%的水平。在此背景下，雙方業(yè)績(jī)卻拉開距離。

2019年前三季度，口子窖營(yíng)收同比增8.05%至34.66億元，歸母凈利潤(rùn)同比增13.51%至12.96億元;而古井貢酒營(yíng)收同比增21.31%至82.03億元，歸母凈利潤(rùn)同比增38.69%至17.42億元。

更勝一籌的凈利率水平業(yè)績(jī)?cè)鏊賲s不及同行，這也就意味著，口子窖目前的成績(jī)或存在泡沫成份。不過，這種市場(chǎng)表現(xiàn)也許是階段性的，白酒行業(yè)分析師蔡學(xué)飛認(rèn)為：“嚴(yán)格意義上看，白酒泡沫源于區(qū)域酒企盲目高端化，品牌力不足的情況下強(qiáng)行升級(jí)，脫離了原有價(jià)格帶，這種情況難以持續(xù)。”

而且相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，從整體看白酒銷量也不樂觀。2019年白酒產(chǎn)量預(yù)計(jì)為780萬千升，僅相當(dāng)于三年前的57%，2016年白酒產(chǎn)量為1358萬千升。

單季業(yè)績(jī)下滑

動(dòng)銷率較低的環(huán)境下，高庫存成為了酒企擠壓競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手市場(chǎng)的一種方式。“酒企為了沖刺業(yè)績(jī)，以多種手段壓貨，導(dǎo)致經(jīng)銷商資金鏈吃緊。”歲末年初，不少經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)“維權(quán)”。

隨著經(jīng)銷商承載能力到達(dá)極限，酒企持續(xù)增長(zhǎng)的表象戛然而止。2019年前三季度，白酒行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鏊偌娂姺啪?，口子窖也不例外，甚至在第三季度單季出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑。2019年第三季度，口子窖單季營(yíng)收同比下滑0.15%至10.47億元，歸母凈利潤(rùn)同比下滑1.8%至4.01億元。

蔡學(xué)飛表示，“口子窖的高檔酒只是全國(guó)范圍內(nèi)的中段名酒，其本世紀(jì)初就完成了產(chǎn)品的高檔化布局，這也為企業(yè)帶來了良好的盈利能力，但是伴隨著國(guó)內(nèi)市場(chǎng)區(qū)域酒企的普遍高端化，口子窖高檔酒必然面臨著新的挑戰(zhàn)。”

還有，公司的存貨難題同樣迫在眉睫。截至2019年三季度末，口子窖存貨達(dá)到21.37億元，在總資產(chǎn)中的占比達(dá)到25.88%。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從去年同期的609.7天提升到628.6天。

“今年前三季度口子窖凈利增速放緩，原因主要系安徽部分市場(chǎng)進(jìn)入深度調(diào)整期，業(yè)績(jī)?cè)隽坎糠治催_(dá)預(yù)期。”口子窖解釋稱，“存貨增加主要系自制半成品(含基礎(chǔ)酒)的增加，公司基酒可變現(xiàn)凈值大于成本，無減值跡象。”

事實(shí)上，公司近幾年來一直在大力拓展全國(guó)市場(chǎng)，但結(jié)果卻不順?biāo)臁?019年前三季度其在安徽省外銷售為6.72億元，同比增長(zhǎng)20.63%，增長(zhǎng)幅度較此前幾個(gè)季度均有所下滑，而省內(nèi)銷售收入占總收入比例約為80.38%。

業(yè)內(nèi)判斷，未來白酒行業(yè)即將進(jìn)入弱周期時(shí)代，市場(chǎng)對(duì)核心企業(yè)持有較高信心，公司業(yè)績(jī)分化將持續(xù)加劇。

“目前公司的確在經(jīng)營(yíng)層面做了一部分調(diào)整。”口子窖方面表示：“一方面堅(jiān)定推進(jìn)酒店、流通、鄉(xiāng)鎮(zhèn)及團(tuán)購渠道的深化，一方面有針對(duì)性的開展目前消費(fèi)群體的推廣活動(dòng)。從當(dāng)前來看，取得一定成效。”

機(jī)構(gòu)亦在減持

股東此時(shí)減持是否出于對(duì)未來前景的看空?口子窖方面否認(rèn)了這一說法：“本次減持計(jì)劃涉及股東均為退休人員(年齡均在60歲以上，最大歲數(shù)接近70歲)，均因改善家庭生活等個(gè)人原因等進(jìn)行此次減持，現(xiàn)任核心高管均未減持。”

不過可以肯定的是，機(jī)構(gòu)并不太看好公司前景。截至2019年三季度末，口子窖基金合計(jì)持股數(shù)僅4571萬股，而在2019年年初基金持股數(shù)達(dá)到1.02億股。短短九個(gè)月，基金持股下滑了近六成。

對(duì)于口子窖的市場(chǎng)表現(xiàn)問題，公司方面一律回應(yīng)稱：“公司股票二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)是由市場(chǎng)來決定的，公司將一如既往地遵循穩(wěn)健的經(jīng)營(yíng)準(zhǔn)則，努力保持公司良好的資產(chǎn)質(zhì)量和公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)步增長(zhǎng)，給公司二級(jí)市場(chǎng)以強(qiáng)大的支撐。”

值得一提的是，口子窖后續(xù)或仍存拋售壓力。1月10日，口子窖發(fā)布公告稱，劉安省134萬股股份解除質(zhì)押。自此，其累計(jì)質(zhì)押數(shù)量減少到4781.77萬股，占其持股數(shù)量比例為17.51%。