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兩年前，時代中國提出千億銷售目標(biāo)，時至今日未能達(dá)成

上周，時代中國(01233.HK)發(fā)布了2019年業(yè)績公告。公告顯示，2019年，時代中國實(shí)現(xiàn)合同銷售額783.6億元，同比增長29.3%，如期完成750億元的年度銷售目標(biāo)。

對于20歲“弱冠之年”的時代中國來說，這份看似靚麗成績單背后卻暗流洶涌。早在2018年，時代中國便提出在2020年實(shí)現(xiàn)千億銷售目標(biāo)。時至今日，千億目標(biāo)未能達(dá)成，讓時代中國失約的種種因素也初見端倪。

高價拿地 現(xiàn)金流為負(fù)

過去一年，時代中國加大了拿地力度，旨在增加土地儲備面積擴(kuò)大布局。據(jù)《每日財(cái)報》統(tǒng)計(jì)，時代中國2019年拿地金額為247億元，較2018年的129.67億元增加近一倍，約90%的新增項(xiàng)目位于粵港澳大灣區(qū)。

時代中國通過公開拍賣、城市更新項(xiàng)目、一級開發(fā)、合作及收購等多個渠道購入28幅地塊，并首次進(jìn)入杭州、武漢等新市場，雖未達(dá)成全年302億元的拿地預(yù)算，但同比增長80%，總新增建筑面積約757萬平方米。

其中除了廣東汕頭市澄海區(qū)的地塊之外，時代中國拿地的溢價率皆在33%以上。值得注意的是，時代中國高價拿地的舉動也不是一朝之舉，早在2017年，時代中國以55437元/平方米、總價約20.4億元拿下的廣州廣紙輕工地塊，刷新了廣州樓面地價紀(jì)錄，拿地價直逼售樓價。

《每日財(cái)報》查閱時代中國近五年財(cái)報，發(fā)現(xiàn)其投資現(xiàn)金流和經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額也都是負(fù)數(shù)。從2015年~2019年，時代中國投資現(xiàn)金流分別是-16.1億元、-43.9億元、-84.96億元、-70.79億元、-85.62億元，經(jīng)營活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額分別是-52.43億元、-5.59億元、-65.85億元、-5.23億元、-27.75億元。

值得注意的是，如果經(jīng)營性現(xiàn)金流為負(fù)，會影響融資，融資不暢，反過來又影響經(jīng)營，就會陷入惡性循環(huán)的困境之中，融資不暢的話，企業(yè)運(yùn)營風(fēng)險極大。

瘋狂融資 負(fù)債率上升

據(jù)《每日財(cái)報》統(tǒng)計(jì)，2019年時代中國融資金額將近300億人民幣，成本為10.1億元，相比于2018年上升了51.5%。

一方面，去年4月，時代中國先舊后新配售1.08億股公司股份，配售所得款項(xiàng)凈額約為15.53億港元。另一方面，時代中國于6月份開始連續(xù)發(fā)債，資金用途多為新債抵舊債，頗有拆了東墻補(bǔ)西墻的滋味。融資品種則包括美元債、小公募債、ABS、境內(nèi)公司債等，其中安全性較大、周期較長的美元債是發(fā)行最頻繁、數(shù)量最高的。

不斷融資背后，時代中國的負(fù)債水平也在不斷上升。據(jù)年報顯示，截至2019年末，時代中國負(fù)債總額為1253.94億元，同比增長29.6%，資產(chǎn)負(fù)債達(dá)到77.84%，其中有息負(fù)債合計(jì)達(dá)532.61億元，其中一年內(nèi)到期的債務(wù)為185.98億元，占比35%，同比增長了154.4%。

另外，時代中國將有4筆債券在2020年到期。除一筆已于1月到期并已償還的債務(wù)以外，在下半年的時間內(nèi)還需償還3筆到期債務(wù)，包括兩筆美元債和一筆公司債，本息總額超過80億元。2021年，時代中國的債務(wù)集中度較高，待償還債務(wù)總額將超過130億元。

發(fā)力舊改 毛利率下降

舊改是時代中國獲取土地的重要方式。2018年時代中國拿地金額約120億元，少于預(yù)定的200億元，時代中國董事會主席岑釗雄曾解釋，主要是公司放緩在公開市場購地，但加大了舊改的投資力度，用力的地方不一樣。

但是，舊改項(xiàng)目的盈利水平也對公司的整體毛利率造成不小影響。發(fā)力舊改并未讓時代中國吃到“甜頭”，反而陷入了增收不增利的窘境。截至2019年12月31日，時代中國實(shí)現(xiàn)營收424.3億元，同比增加23.4%;營業(yè)成本約為300.0億元，同比增加26.3%。對比可知，時代中國的營業(yè)成本增幅大于營業(yè)收入。

值得注意的是，2019年時代中國的毛利率約為29.31%，比2018年的毛利率30.9%降低了約1.6個百分點(diǎn)。毛利率下降恰恰就和舊改業(yè)務(wù)有關(guān)，根據(jù)財(cái)報顯示，主要是由于毛利率較高的產(chǎn)品收入確認(rèn)比例有所下降和城市更新業(yè)務(wù)毛利率有所下降。

從收入的構(gòu)成來看，在2019年，時代中國通過舊改項(xiàng)目獲得收入21.7億元，與2018年的27.8億元相比有所下滑，對收入貢獻(xiàn)比例也由8.1%下降至5.1%。2019年，時代中國的凈利潤率為13.01%，較此前兩年的13.95%、14.38%明顯下降，處于連續(xù)下滑狀態(tài)，公司全年的歸母凈利潤增速也只有18.5%，明顯落后于營收增速。

另外，時代中國在業(yè)績公告中指出，將2020年的銷售目標(biāo)調(diào)整為823億元。按此計(jì)算，僅比2019年的銷售業(yè)績增長5%。

對于昔日定下的千億目標(biāo)，時代中國董事會主席岑釗雄也改了口，表示“在公司內(nèi)部，千億目標(biāo)已經(jīng)不是很重要的目標(biāo)了，千億只是一個階段目標(biāo)，不是今年就是明年會實(shí)現(xiàn)，而我們現(xiàn)在賦予了一個更高的目標(biāo)。”而至于這個更高的目標(biāo)，時代中國沒有具體透露，千億無坦途，時代中國還有漫長的路要走?！睹咳肇?cái)報》也將持續(xù)關(guān)注。