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五次重組四次“流產(chǎn)”，中國(guó)中期又遭遇深交所問(wèn)詢(xún)。

此前，中國(guó)中期作價(jià)35.01億元收購(gòu)國(guó)際期貨70.02%股份，此次重組是11年來(lái)，中國(guó)中期對(duì)中國(guó)國(guó)際期貨發(fā)起的第五次重組計(jì)劃。

針對(duì)中國(guó)中期第五次重組計(jì)劃，近日深交所發(fā)問(wèn)詢(xún)函，劍指高溢價(jià)收購(gòu)、投資者權(quán)益保護(hù)、資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高等重要問(wèn)題，在不足五天時(shí)間內(nèi)，中國(guó)中期對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行了一一答復(fù)。

要點(diǎn)一：交易對(duì)價(jià)增加4.38億，14.33%溢價(jià)率是否合理?

報(bào)告書(shū)顯示，國(guó)際期貨100%股權(quán)的估值為43.73億元，對(duì)應(yīng)國(guó)際期貨70.02%股權(quán)的估值為30.62億元。經(jīng)交易各方協(xié)商，本次交易國(guó)際期貨作價(jià)35.00億元。交易對(duì)價(jià)較估值增加4.38億 ，溢價(jià)率為14.33%。

中國(guó)中期回復(fù)問(wèn)詢(xún)函表示， 本次交易作價(jià)相較于估值存在溢價(jià)的原因有如下幾點(diǎn)：

一是收購(gòu)國(guó)際期貨是中國(guó)中期業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要舉措。中國(guó)中期現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車(chē)服務(wù)業(yè)務(wù)，發(fā)展緩慢且上升空間有限，公司一直尋求業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的機(jī)會(huì)，本次收購(gòu)是中國(guó)中期業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的重要步驟和舉措，因此在估值結(jié)果的基礎(chǔ)上給予了一定程度的溢價(jià)，有助于促成本次交易。

二是本次交易完成后，預(yù)計(jì)國(guó)際期貨業(yè)績(jī)有望進(jìn)一步提升。在中國(guó)中期資本金注入的支持下，國(guó)際期貨在保持傳統(tǒng)期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、風(fēng)險(xiǎn)管理業(yè)務(wù)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望得到進(jìn)一步發(fā)展，給投資者及股東帶來(lái)更大的回報(bào)。

三是中國(guó)中期市盈率與市凈率水平高于同行業(yè)均值，股票價(jià)格及估值水平偏高。本次交易性質(zhì)為中國(guó)中期發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)，中國(guó)中期支付給交易對(duì)方的對(duì)價(jià)為中國(guó)中期股票。由于中國(guó)中期股票除受中國(guó)中期本身經(jīng)營(yíng)狀況、發(fā)展前景的影響外，亦受股票市場(chǎng)整體估值水平波動(dòng)及投資者情緒等多種因素影響，且本次交易對(duì)方取得的中國(guó)中期股份均有鎖定期安排，其未來(lái)價(jià)值具有不確定性。綜合考慮上述因素因素，本次交易價(jià)格在估值結(jié)果的基礎(chǔ)上給予了一定程度的溢價(jià)。

除此之外，中國(guó)中期的估值中包含了投資者對(duì)于國(guó)際期貨的部分估值預(yù)期。近年來(lái)，個(gè)別券商研究報(bào)告中已將中國(guó)中期歸類(lèi)為非銀金融或其他金融服務(wù)公司，被市場(chǎng)視為期貨概念股，其估值中包含了投資者對(duì)于國(guó)際期貨的部分估值預(yù)期，因此中國(guó)中期估值水平較高。中國(guó)中期因持有國(guó)際期貨股權(quán)而得到較高估值，中國(guó)中期本次擬以發(fā)行股份方式購(gòu)買(mǎi)國(guó)際期貨股權(quán)，綜合考慮該等因素，交易價(jià)格在估值結(jié)果的基礎(chǔ)上給予了一定程度的溢價(jià)。

要點(diǎn)二：未設(shè)置業(yè)績(jī)承諾條款，是否有利于保護(hù)股東合法權(quán)益?

報(bào)告書(shū)顯示，本次重大資產(chǎn)重組交易未設(shè)置業(yè)績(jī)承諾條款。深交所要求中國(guó)中期補(bǔ)充披露交易對(duì)手方未進(jìn)行業(yè)績(jī)承諾的合理性與合規(guī)性，是否有利于保護(hù)中國(guó)中期及中小股東的合法權(quán)益。

中國(guó)中期對(duì)此答復(fù)表示，本次交易未設(shè)置業(yè)績(jī)承諾符合《重組管理辦法》。此外，根據(jù)2018年度中國(guó)中期審計(jì)報(bào)告及合并備考報(bào)表測(cè)算，由于國(guó)際期貨盈利能力優(yōu)于中國(guó)中期現(xiàn)有業(yè)務(wù)盈利能力，重組完成后，中國(guó)中期每股收益由0.044 元/股增長(zhǎng)至0.123元/股，增長(zhǎng)幅度為179.07%。本次交易有利于提升中國(guó)中期每股收益， 提高中國(guó)中期對(duì)全體股東的長(zhǎng)期回報(bào)。

要點(diǎn)三：國(guó)際期貨資產(chǎn)負(fù)債率較高，是不是行業(yè)正?，F(xiàn)象?

報(bào)告書(shū)顯示，截至2017年12月31日及2018年12月31日，國(guó)際期貨資產(chǎn)負(fù)債率為79.43%及74.14%，維持在較高水平，中國(guó)中期2017年、2018年的資產(chǎn)負(fù)債率分別為11.77%及12.82%。根據(jù)中國(guó)中期備考報(bào)表，本次交易完成后，中國(guó)中期資產(chǎn)負(fù)債率將大幅增加至74.74%。

中國(guó)中期表示，目前，A股尚無(wú)上市期貨公司，中國(guó)中期資產(chǎn)負(fù)債率水平與新三板掛牌的同行業(yè)期貨公司平均水平相近。

國(guó)內(nèi)期貨公司資產(chǎn)負(fù)債率普遍較高，主要系由于國(guó)內(nèi)期貨公司普遍以經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)為主，客戶(hù)權(quán)益作為負(fù)債科目(應(yīng)付貨幣保證金、應(yīng)付質(zhì)押保證金)計(jì)入期貨公司負(fù)債表，同時(shí)客戶(hù)資金在期貨公司資產(chǎn)科目中體現(xiàn)為期貨保證金存款、應(yīng)收貨幣保證金、應(yīng)收質(zhì)押保證金等科目。由于應(yīng)付保證金與期貨保證金存款、應(yīng)收保證金存在配比關(guān)系，不會(huì)對(duì)標(biāo)的公司造成債務(wù)償還壓力。

要點(diǎn)四：國(guó)際期貨近兩年?duì)I收、凈利皆呈下降趨勢(shì)

報(bào)告期內(nèi)，國(guó)際期貨2017年度、2018年度分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.41億元、3.10億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為1.77億元、1.08億元，均呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

針對(duì)近兩年國(guó)際期貨利潤(rùn)下降，中國(guó)中期表示，國(guó)內(nèi)期貨行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)因素影響，相較于2017年度，2018年度國(guó)內(nèi)期貨行業(yè)整體傭金率水平有所下降，行業(yè)整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所下滑。

根據(jù)中期協(xié)《理事會(huì)通訊》數(shù)據(jù)顯示，2018年期貨全行業(yè)交易量較2017年全年同比下降1.53%，手續(xù)費(fèi)收入同比下降9.25%，全行業(yè)凈利潤(rùn)同比下降83.65%，利潤(rùn)水平下降幅度較大，主要系由于某期貨公司于2018年5月一次性計(jì)提資產(chǎn)減值損失50.60億元，剔除該減值損失影響，模擬測(cè)算2018年全行業(yè)凈利潤(rùn)同比下降35.88%。

2017年度及2018年度，國(guó)際期貨的凈利潤(rùn)分別為1.77億元及1.08億元。2018年度下降幅度較大，主要系由于手續(xù)費(fèi)收入、資產(chǎn)處置收益的變動(dòng)所致。其中，2017年度營(yíng)業(yè)收入中包含了國(guó)際期貨處置總部房產(chǎn)等資產(chǎn)所產(chǎn)生的資產(chǎn)處置收益7260.43萬(wàn)元，若剔除資產(chǎn)處置損益的影響，模擬測(cè)算其2017年度凈利潤(rùn)為1.22億元，則2018年凈利潤(rùn)同比下降11.63%，下降幅度低于期貨行業(yè)整體凈利潤(rùn)水平下降幅度。

要點(diǎn)五：交易所返還使國(guó)際期貨經(jīng)營(yíng)存在不確定性

從行業(yè)地位看，國(guó)際期貨凈資本、凈資產(chǎn)、客戶(hù)權(quán)益、手續(xù)費(fèi)收入、凈利潤(rùn)等各項(xiàng)指標(biāo)的排名均位于市場(chǎng)前20%，各項(xiàng)指標(biāo)的排名在非券商系期貨公司中均處于前列，并且凈利潤(rùn)指標(biāo)在非券商系期貨公司中排名第一。

不過(guò)，報(bào)告書(shū)顯示，國(guó)際期貨2017 年、2018年業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自手續(xù)費(fèi)及傭金收入，分別為2.09億元和1.57億元，占國(guó)際期貨營(yíng)業(yè)收入比例分別為 47.29%和50.46%。

深交所要求說(shuō)明國(guó)際期貨補(bǔ)充披露各交易所對(duì)手續(xù)費(fèi)返還金額的確定依據(jù)，返還時(shí)點(diǎn)，影響交易所手續(xù)費(fèi)返還的主要因素。

對(duì)此，中國(guó)中期表示，各交易所不定期將一定期間內(nèi)的減收返還金額匯總返還給會(huì)員單位，具體返還時(shí)點(diǎn)目前不存在公開(kāi)的明確規(guī)定。 另外，交易所返還存在不確定性，歷史上甚至出現(xiàn)過(guò)期貨交易所暫停返還手續(xù)費(fèi)的情況，作為期貨公司手續(xù)費(fèi)凈收入的重要部分，具有較大的波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

要點(diǎn)六：此次收購(gòu)對(duì)國(guó)際期貨業(yè)務(wù)有何影響?

據(jù)了解，借助中國(guó)中期平臺(tái)募集配套資金用于增加國(guó)際期貨資本金，有助于國(guó)際期貨業(yè)務(wù)擴(kuò)張并給股東帶來(lái)更多回報(bào)本次交易中，募集配套資金扣除發(fā)行費(fèi)用后，將全部用于向國(guó)際期貨增資，補(bǔ)充國(guó)際期貨資本金。

中國(guó)中期表示，首先，在中國(guó)中期資本金注入的支持下，國(guó)際期貨在保持傳統(tǒng) 期貨經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)以及通過(guò)子公司開(kāi)展的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)業(yè)務(wù)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望得到進(jìn)一步發(fā)展，從而提升國(guó)際期貨 及中國(guó)中期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，給投資者及股東帶來(lái)更多的回報(bào)。

其次，本次交易完成后，借助中國(guó)中期品牌優(yōu)勢(shì)，有助于增強(qiáng)國(guó)際期貨對(duì)客戶(hù)、 人才、資源的吸引力，提升盈利能力本次交易完成后，國(guó)際期貨成為中國(guó)中期的控股子公司。在原有客戶(hù)資源、渠道資源、業(yè)務(wù)牌照的基礎(chǔ)上，國(guó)際期貨可充分利用中國(guó)中期的品牌優(yōu)勢(shì)，進(jìn) 一步提升自身在客戶(hù)心目中的形象認(rèn)知和行業(yè)地位，同時(shí)增強(qiáng)其對(duì)專(zhuān)業(yè)人才資 源以及其他優(yōu)質(zhì)資源的吸引力，形成品牌升級(jí)、資源擴(kuò)張和利潤(rùn)增長(zhǎng)的正向循環(huán)，增強(qiáng)其盈利能力，改善財(cái)務(wù)狀況。”

據(jù)了解，由于行業(yè)和市場(chǎng)等原因，近年來(lái)中國(guó)中期對(duì)國(guó)際期貨的重組未能成功，國(guó)際期貨近年來(lái)未能得到有效的融資平臺(tái)支持，缺乏有效員工激勵(lì)手段，部分員工及客戶(hù)有所流失，競(jìng)爭(zhēng)能力相對(duì)期貨行業(yè)其他領(lǐng)先企業(yè)有所下降，使得近年來(lái)國(guó)際期貨業(yè)績(jī)有所下滑。